söndag 10 december 2017

Julklappstips - A Man For All Markets

A Man For All Markets är en självbiografi av Edward Thorpe, mannen som efter att han knäckt kasinon med hjälp av BlackJack skrev boken ”Beat The Dealer” och därefter gick över till att krossa marknaden, sedermera nertecknat i ”Beat The Market”.

Thorpe är en oerhört fascinerande man, och tar läsaren genom alla hans stadier i livet. Thorpe utmärker sig med en oerhört intressant uppväxt, präglad av att han behövt prestera, vara innovativ och anpassa sig för att komma framåt. Särskilt två anekdoter om ett fysik- och ett kemiprov lämnar mig med hakan nere på golvet...

Boken är förmodligen den bästa biografin jag läst i år, men jag har svårt att säga säkert för jag tenderar att gilla biografier av de flesta fascinerande människor. Om du ska ge boken till någon annan än dig själv, ge den gärna till någon som uppskattar BlackJack eller Casinospel i övrigt. Ett par underhållande episoder om roulettehjul kommer underhålla läsaren bland mycket annat :)

Länk på Amazon nedan.

https://www.amazon.com/Man-All-Markets-Street-Dealer-ebook/dp/B00SEFEYCI/ref=tmm_kin_swatch_0?_encoding=UTF8&qid=&sr=

fredag 8 december 2017

Julklappstips - Misbehaving

Årets Nobelpristagare i Ekonomi tilldelades Richard Thaler för hans arbete med Behavioral Economics, ett ämne som är helt nödvändigt för att förstå sig på världen.

Genom att läsa Thalers bok Misbehaving, kommer läsaren få bättre förståelse för hur Mental Accounting, The Endowment Effect, Loss Aversion, Social Preferences och Limited Self-Control påverkar beslut. Jag vill hävda att detta är den bästa boken om Behavioral Economics åtminstone sen Robert Cialdinis Influence. Jag hade redan läst boken en gång innan Thaler fick priset, och har därefter återläst den en gång och lyssnat igenom den på ljudbok en gång.

Boken rekommenderas varmt till alla, men mest nytta av den har du som spenderat mycket tid med näsan i böcker, årsredovisningar och ekonomisk press. Begreppen som förklaras synes lika enkla vid anblicken som de synes viktiga för användaren. På grund av den mänskliga naturen är de dock på ett individuellt plan extremt svårimplementerade, men ju bättre man lyckas - desto bättre förutsättningar har läsaren att leva ett mer rationellt liv.

Nedan kan ni köpa boken på Amazon. Jag får inget betalt för länken, men köper ni får Jeff Bezos betalt, och han om någon kommer använda de pengarna till att förbättra världen, så ni kan i praktiken trycka in konsumtionen på det mentala kontot ”välgörenhet” när ni köper.

https://www.amazon.com/Misbehaving-Behavioral-Economics-Richard-Thaler-ebook/dp/B00NUB4GFQ

Tills nästa gång,

David

torsdag 7 december 2017

Julklappstips - The Richest Man in Babylon

God Jul och Gott Nytt år!

Jag är övertygad om att goda läsvanor är helt nödvändigt för att utvecklas inom de områden man vill utvecklas. För mig är fokuset i huvudsak investeringar, vilket gör att jag lägger mitt lösgodis inom det ämnet.

Detta inlägget är förmodligen en del av en serie, och således det första inlägget på samma tema. Jag tänkte här tipsa om några av de bästa böcker jag läst under året, och den första är The Richest Man in Babylon. Senast jag kollade så kostade den en tia eller två på kindle, vilket är mitt favoritsätt att läsa.


Vem som helst har nytta av boken, oavsett kunskapsnivå. Men mest nytta av boken har unga killar och tjejer med ett intresse av ekonomi. Det är fascinerande att boken, trots många år på nacken, är tidlös, rolig, snabbläst och lättläst. En van läsare slukar denna på en eftermiddagssittning.

Boken har tidigare varit rekommenderad av Charlie Munger, och den tar på ett lekfullt, spännande, koncist och konkret sätt grepp om ämnen och teman som är väldigt svåra att beskriva med ord. Berättelserna vi får ta del av i boken handlar om att betala sig själv först (underspend your income), göra distinktionen mellan produktiva och improduktiva tillgångar, att inte låta slaktaren ge dig tips om ädelstenar, och att lära av de som redan lyckats.

Jag hade nog mognat ett par år snabbare på börsen ifall jag kommit i kontakt med boken tidigare, och det här är den bästa bok jag läst i år.

Tills nästa gång,

David

tisdag 20 juni 2017

Kungsleden - en värdefull läxa i bolagsstyrning.

Kungsleden är ett fastighetsbolag som historiskt (läs: när jag blev intresserad men var totalt okunnig beträffande aktier) förknippades med hög transaktionstakt under ledning av Jens Engwall - nuvarande VD på Hemfosa. Från Engwalls sista VD-ord, i årsredovisningen 2005 (vilken märkligt nog inte är rättlänkad på Kungsledens hemsida) påtalas att aktieägarna i Kungsleden under Engwalls ledning blev belönade med en kumulativ årlig avkastning om 42 procent från börsnoteringen 1999 till och med 2005. Engwall kvarstod 2006 som VD i Kungsleden till 1:a juli och var tillgänglig som rådgivare till den 1a januari 2007, även under 2006 gick aktien starkt på börsen men utvecklingen därefter har varit mycket dålig. Engwall ägde vid årsskiftet 2005/2006 aktier i Kungsleden för lite över 60 miljoner, vilket då var mer än tio gånger Kungsledens lönekostnad för Engwall (inklusive sociala kostnader o dylikt). Numera är Jens Engwall VD för det börsnoterade samhällsfastighetsbolaget Hemfosa, vid årsskiftet 2016/2017 ägde han aktier i Hemfosa för ca 290 MSEK. Engwall uppbar för åren 2016 respektive 2015 en lönekostnad för Hemfosa om 7 MSEK respektive 6 MSEK.

Bolaget har kraftigt underpresterat såväl bredare svenska börsindex som fastighetsindex under den senaste tioårsperioden, tyvärr verkar inte Kungsleden länka in totalavkastningen på det fastighetsrelaterade jämförelseindexet på sin hemsida, men resultatet är tio förlorade år med bland annat skattesmäll och två nyemissioner för aktieägarna. Nuvarande VD Biljana Pehrsson tillträdde den 1a september 2013, totalavkastningen för aktieägarna sedan dess är ca 34% vilket motsvarar en årlig avkastning om ca 6%. Totalavkastningen för det breda OMX Stockholm Real Estate PI har under samma period varit ca 120%. I dagsläget handlas bolaget till strax under eget kapital, vilket implicerar att aktiemarknaden antingen har lägre förväntningar om bolagets fastighetsvärden eller dess förvaltningsförmåga. Vid årsskiftet 2016/2017 ägde Biljana Pehrsson aktier i Kungsleden för strax under 2,5 Miljoner, att jämföra med Kungsledens samlade lönekostnad för henne på ca 8 MSEK 2016 och 9,5 MSEK 2015 (vilket alltså är strax över Engwalls lönekostnad).

Jag tror att aktieägarna i Kungsleden skulle gagnas och gagnats ifall Biljana Pehrssons ekonomiska intresse i bolaget i huvudsak bestod av förräntning av aktieägarkapital, och inte av uppburen lön. Relativt sin lön ägde Jens Engwall som avgående VD för Kungsleden över 30 gånger mer aktier än vad Biljana Pehrsson gjorde vid senaste årsskiftet. Sedan dess har hon ökat sitt aktieinnehav med 18 000 aktier, vilket gör att detta aktieinnehav i dagsläget motsvarar ett värde av ca 3,2 MSEK. Ifall jag var styrelseledamot med stort aktieinnehav i Kungsleden hade jag föreslagit för bolagsstämman att instifta ett incitamentsprogram inom vilket en stor andel av VDns lön bands till aktiekursens långsiktiga utveckling relativt fastighetsindex. Dessvärre har även Kungsledens styrelse överlag väldigt begränsade aktieinnehav i förhållande till sitt styrelsearvode, ett sådant förslag ligger därmed förmodligen långt borta.

Det finns mycket mer att säga om Kungsleden (och i viss mån även Hemfosa) beträffande bolagsstyrning, exempelvis det orimliga i att göra simultan nyemission och utdelning. För att undvika att bli alltför långrandig...

Tills nästa gång,

David

måndag 13 februari 2017

Bloggen är tyst när jag gör research

Har de senaste veckorna spenderat mycket tid med att researcha tre olika bolag vilka blivit del av min aktieportfölj. Därutöver har flera av mina innehav haft rapport, än så länge har alla bolag överraskat positivt.

Det följer av sakens natur att jag då blir tystare. För mig är bloggen ett redskap att få skriva av mig, bolla tankar med intresserade, och också få ett tidsavtryck om hur min utveckling sett ut kunskapsmässigt på investeringsfronten.

Hursomhelst, jag kan lämna er läsare med ett par tips för den som vill lära sig mer om bolagsstyrning och aktieägarvärde:

Bolag med en verksamhet som kännetecknas av en komplex finansieringsstruktur,  ger enligt min erfarenhet upphov till störst spridning på hur pass välskötta bolagen inom sektorn blir. Detta blir mycket tydligt när man jämför bolag inom fastighetssektorn, fibersektorn, teleoperatörer eller banksektorn för att ta några exempel. Misstag förstärks i skuldsatta industrier, samtidigt som operationell skicklighet kan få en multiplikatoreffekt åt det positiva hållet. Beträffande detta, så kommer jag när jag får lite mer tid över, skriva ett inlägg om detta där jag kommer diskutera Kungsledens bolagsstyrning - och kanske lite till.

Håll till godo tills dess, nu när jag informerat om att uppdateringar stundtals kan ske mer sporadiskt, är min avsikt att inte tråka ut er med den här typen av innehållsfattiga inlägg framöver.

Tills nästa gång,

David

onsdag 8 februari 2017

Fastighetsbolaget Hemsö - Rapportkommentar

Hemsö är ett fastighetsbolag inriktat på samhällsfastigheter. Tidigare har bolaget varit helägt av Kungsleden, för att sedermera bli utköpt av Tredje AP-fonden. Sedan 2013 äger Sagax 15% av Hemsö, medan Tredje AP-fonden äger resten. Den som vill läsa mer om Hemsös historia kan antingen läsa mer på hemsidan eller i den senast publicerade årsredovisningen (2015).

Igår publicerades Hemsös bokslutskommuniké för år 2016, nedan följer mina övergripande kommentarer.

Säkerställda skulder
Hemsö har de senaste åren ändrat sina finansiella mål kraftigt, och särskilt det beträffande hur stor andel av bolagets fastigheter som skall vara finansierade med säkerställda skulder. Detta mål har ändrats kraftigt över åren. Vi kan notera från Årsredovisningen 2013 att bolaget vid det tillfället inte hade ett mål om hur hög den säkerställda skulden skulle vara. Från Årsredovisningen 2014 kan vi utläsa att målet vid det tillfället var att ligga mellan 15% och 30% i säkerställd skuld. År 2015 hade målet blivit att maximalt endast maximalt 20% ska vara finansierat med icke-säkerställda skulder. Den faktiska utvecklingen för säkerställda lån har sett ut som följande:

2012-12-31: 62,5%
2013-12-31: 40,6%
2014-12-31: 29,2%
2015-12-31:15,4%

Under 2016 har den säkerställda låneskulden ytterligare minskat, och hade i slutet av kvartal 4 gått ned till...

2016-12-31: 7,7%

Det slår mig som att ett mycket målmedvetet och intelligent arbete ligger bakom att över tid få ner den säkerställda låneskulden. Hemsö får mycket förmånliga villkor på obligationsmarknaden, som exempel kan anges att senaste obligationen utfärdades den 20e januari 2017 och innebar att Hemsö lånade 500 MSEK till en fast ränta om 0,217%. Bolaget har i dagsläget en disponibel likviditet 12 774 MSEK (!), varav 11 842 MSEK är hänförliga till outnyttjade krediter och 932 MSEK till kassa.

Räntekostnader
flerårsöversikten kan vi se att räntekostnaderna trots ett ökat inslag av icke-säkerställda lån, sjunkit kraftigt de senaste åren:

2012-12-31: 3,42%
2013-12-31: 3,04%
2014-12-31: 2,26%
2015-12-31: 1,95%

Denna trend har fortsatt det senaste året:

2016-12-31: 1,50%

Duration
Jag anger här enbart förändringen för Hemsö mellan 2015 och 2016:

Hyresduration 2015 /// [2016]: 7,6 år /// [8,1 år]
Räntebindning 2015 /// [2016]: 3,6 år /// [4,6 år]
Kapitalbindning 2015 /// [2016]: 2,8 år /// [4,1 år]

I mina ögon är alla ovanstående siffror indikativa om en konservativ finansieringsstrategi. Bolagets belåningsgrad om 64,0% ter sig inte offensivt i det sammanhanget, särskilt som bolaget har ägare med mycket omfattande finansiella muskler.

Förvaltningsresultat
Hemsö levererade under 2016 ett förvaltningsresultat på 1 111 MSEK, att jämföra med 959 MSEK för 2015. Tillväxten i förvaltningsresultatet var alltså 15,84%. Hemsö hade en avkastning på Eget Kapital på 30,4% för år 2016, men detta inkluderar värdeförändringar. Om vi endast ser på förvaltningsresultatet blir den löpande avkastningen på Eget Kapital istället 16,43% om vi räknar med ingående balans EK och 12,81% om vi räknar med utgående balans EK.

Framtid
Bolaget kommunicerade den 6e december 2016 att bolaget sålt en fastighetsportfölj om 1,5 MRD SEK till Samhällsbyggnadsbolaget (SBB). Tillträde kommer att ske den 10 april 2017. Bolaget har under 2017 kommunicerat förvärv om 520 MSEK. Därtill har bolaget en omfattande investeringsportfölj samt ett flertal ramavtal med expansiva verksamheter med behov av mer samhällsfastigheter. Bolaget har också fortsatt utfärda obligationer till förmånliga villkor.

Min bedömning är att Hemsö i närtid kommer att fortsatt sänka sina finansieringskostnader, och att bolaget både kommer kunna höja kvalitén och värdet i det befintliga beståndet genom tilläggsinvesteringar i befintligt bestånd samt selektiva förvärv.

Utan att snurra in er i alltför många detaljer i ett redan långt inlägg, så är min bedömning att Hemsö under de närmaste åren kommer kunna fortsatt hålla en avkastning på eget kapital från den löpande förvaltningen om ca 15%.


Sammanfattning
Sammanfattningsvis får jag säga att jag är mycket imponerad av Hemsös utveckling de senaste åren. Sagax gjorde en investering år 2013 om 285 MSEK för att erhålla sin 15%-iga ägarandel. Baserat på den siffran ser förvärvet mycket bra ut. Att anta 285 MSEK som köpeskilling vid investeringsbedömning är dock kraftigt missvisande i och med att förvärvet betalades med 11,7 miljoner nyutfärdade B-aktier, vilket alltså ledde till en utspädning av Sagax befintliga aktieägare. I dagsläget motsvarar 11,7 miljoner Sagax B-aktier ett värde på ca 1 MRD SEK. Min bedömning, baserat bl.a. på Årsredovisningen för Hemsö Intressenter (Sagax och Tredje AP-fondens gemensamma ägarbolag) är att 15% av Hemsö är värt betydligt mer än 1 MRD SEK. En Eget Kapital-värdering, rakt av, ger ett värde om 1 300 MSEK. Investeringen gjordes dock villkorad med såväl en köpoption för Tredje AP-fonden som en Säljoption för Sagax. Detaljerna av denna är för mig okända, och kan kraftigt påverka det faktiska värdet för innehavet såväl uppåt som nedåt.

Imorgon släpper Sagax sin rapport, ska bli intressant att läsa.

Tills nästa gång,

David

måndag 6 februari 2017

Aktieanalys Avanza - återkoppling

Avanza är ett bolag jag var stor aktieägare i när jag skrev den här bloggen för åtta år sedan. Jag publicerade såväl analys som uppföljningar efter att jag köpt fler aktier här.

Då jag inte längre är aktieägare i Avanza eller planerar att initiera en position i närtid, passar det bra för mig att göra en uppföljning med de tankar jag har om bolaget nu - och hur väl mina tidigare reflektioner slagit in. Jag tänker försöka göra reflektionerna kortfattade och to the point.

Den 28 mars år 2008 skrev jag följande här:

"En högst personlig teori, utan något som helst fackmässigt stöd, är min personliga uppfattning om att det går att skapa riktigt uthållig tillväxt om dels medarbetarna har kul (tänk google), har ansvar och ges möjlighet till kreativa initiativ (tänk google) och dessutom erbjuder en produkt som verkligen "makes sense" (tänk google) - Avanza har allt detta."

På ovanstående punkter ger jag mig själv tre av fyra rätt, och ett svagt "godkänt" i betyg. De tre argumentationspunkterna om att skapa långsiktig tillväxt har vad jag kan se varit starkt drivande till Avanzas positiva rykte och utveckling. Varför enbart svagt godkänt i betyg då? Well, ifall jag kunde inse Googles marknadsposition redan år den 28e mars år 2008, när bolaget handlades till 219,26 USD per aktie, så borde jag åtminstone insett att även Google var en aktie som förtjänade sig en titt. Att år 2008 inse att Google skulle växa under de nästkommande 8 åren är i stort en insikt som belönat en aktieägare med en fyrdubbling.

Hur ser det ut framöver? Jag bedömer Avanzas marknadsposition idag är ännu starkare än vad den var för 8 år sedan. Avanza är idag ett ännu mer självklart alternativ för de flesta som sysslar med sparande på Internet, och banken fyller en god funktion som komplementbank. Bolaget har varit drivande i att pressa priserna på finansiella tjänster, och flera aktörer har över åren försökt att slå sig in på den svenska internetsparmarknaden med begränsad framgång.

I samma inlägg skrev jag följande:

"Tillsammans med flerdubblande av antalet kunder kommer det finnas möjlighet till ett stort sparkapital såväl som ett skyhögt nettosparande. Tillsammans med detta kommer såväl intäkter som vinst kunna öka markant - och med dessa kommer aktierkursen att följa.
 

Avanza beräknas i dagsläget ha 1,3% av den totala svenska sparmarknaden, med ett långsiktigt mål om att 2010 ha 2,0%. Det är i mina ögon rimligt att Internetsparmarknaden över de närmsta årtiondena kommer kunna växa snabbare än sparmarknaden utanför Internet. Om Avanza fortsatt kan ha en bra position på Internetsparmarknaden, innebär detta mycket uthållig långsiktig tillväxt för Avanza. Avanza tror att mer än 50% av allt sparande långsiktigt kommer att skötas på Internet. Med tanke på de bekvämligheter Internet medför, ser jag ingen anledning att ifrågasätta detta."

I stort har det jag skrivit ovan också inträffat. Ur Avanzas åredovisning från 2008 kan vi utläsa att det i slutet av 2008 fanns ett underliggande sparkapital på 34 600 MSEK, något som då uppskattades till 1,2% av den samlade svenska sparmarknaden. I bokslutskommunikén för år 2016 uppskattar Avanza att de en marknadsandel om 3,2%, vilket innebar ett underliggande sparkapital om 231 000 MSEK - en nästan exakt 7-dubbling (!) till följd av ett bättre börsklimat och stora nettoinsättningar. Nettoinflödena har varit helt sanslösa de senaste åren, 2015 låg de på 25 200 MSEK och 2016 på 26 500 MSEK. Hatten av!

Jag gjorde dock en allvarlig felbedömning, nämligen att såväl intäkter som vinster kraftigt skulle öka till följd av det ökade kundunderlaget. Under 2008 tjänade bolaget 6,78 SEK per aktie, och hade bolagets vinster ökat i samma takt som kapitalunderlaget hade alltså bolaget idag tjänat över 45 SEK per aktie. Dessvärre för Avanzas aktieägare, har prispress alltmer pressat marginalerna, och förra året tjänade bolaget 13,45 SEK per aktie.

När jag under 2011 fick indikationer om att marginalerna riskerade att försämras så undersökte jag saken närmre. Min bedömning vid det tillfället var att Avanzas intjäning per sparkrona skulle fortsätta minska. Efter att därutöver fått lite kalla fötter över att Avanzas nettoinflöden starkt samvarierat med en stark bostadsmarknad (under såväl upp- och nedgång), så sålde jag för ca 200 SEK per aktie i början av 2012. Kursen har gått relativt starkt sedan dess, och bolaget har kraftigt överträffat mina förväntningar beträffande nettoinflöden.

Framtiden
Idag är prispressen för Avanza fortsatt stor. Intäkt per sparad krona lär fortsatt att minska under 2017, och min bedömning är att den trenden inte är avstannande på åtminstone ett par års sikt. I något läge lär prispressen avta med följd att lönsamhet då kommer ökar i takt med sparkapitalets utveckling. Jag kan dessvärre inte bedöma när denna "switch" kommer att inträffa.

Avanza är fortsatt mycket välpositionerade. Ett verkligt intressant faktum är att Avanza är mycket starka bland unga sparare med lite pengar. Med tiden blir dessa unga vuxna äldre, och med tiden växer deras sparkapital. Dagens 25-åriga Avanzakunder med kanske 25 000 SEK på kontot, kommer i hög utsträckning istället ha 2,5 MSEK på kontot om 40 år. Om Avanza kan lyckas hålla kvar dessa kunder, så ser vi en väldigt lång trend av kraftig sparkapitalstillväxt för Avanza. En reservation är att jag på ett personligt planfått uppleva att Avanzas kundservice blivit påtagligt sämre, men jag tror ändock att deras goda rykte och överlag nöjda kunder kommer att vara fortsatt lojala under lång tid. Därtill har Avanza idag inte längre klart bäst sparandevillkor, på de flesta punkter skulle jag ex.v. bedöma Nordnet som bättre (courtage, räntor, tillgång till fler marknader).

Det finns fortsatt en osynlig intjäningsförmåga dold i det faktum att marknadsräntorna i dagsläget är extremt låga. Detta har fått till följd att Avanzas räntenetto i många år varit ganska dåligt. Om man som jag tror att räntorna kommer gå upp på ett par års sikt, kommer Avanzas räntenetton att kraftigt kunna förbättras.

Jag tycker att Avanza är fortsatt mycket intressant att följa, men med nuvarande aktiepris är jag inte intresserad av att investera pengar i Avanza.

Tills nästa gång,

David